简介
Securitize 与 tZERO 围绕代币化证券专利展开法律对抗，反映华尔街资产上链竞争加剧。与此同时，Coinbase 推出的代币化美股因法律架构不透明遭到质疑，Galaxy 研究主管指出其真实股权承诺可能存在缺陷，SpaceX 代币化案例股价大跌凸显行业风险。
专利之争凸显代币化证券竞争白热化
代币化证券行业两大领军企业 Securitize 和 tZERO 正陷入一场围绕知识产权的法律纠纷。6 月 22 日，Securitize 向特拉华州联邦地区法院提起诉讼，寻求法院宣告性判决，确认其业务未侵犯竞争对手 tZERO 持有的多项专利。
这场法律对抗始于一周前 tZERO 向 Securitize 发出的停止侵权函。tZERO 指控 Securitize 侵犯了其拥有的多项与区块链证券基础设施相关的专利技术。作为回应，Securitize 选择主动出击，通过司法程序寻求明确的法律地位。
代币化是指将股票、债券或房地产等实物资产的所有权转换为区块链上代币的过程，这一领域正成为数字资产行业增长最快的板块之一。全球银行、交易所和资产管理公司纷纷布局这一市场，行业预测显示该市场规模可能达到数万亿美元。
随着华尔街对代币化证券的关注度不断提升，这场专利纠纷的时机颇为敏感。两家公司都在争夺这个新兴市场的主导地位，专利权的归属将直接影响各自的竞争优势和市场份额。这场法律战不仅关乎两家公司的商业利益，也可能为整个代币化证券行业的技术标准和知识产权格局带来深远影响。
Coinbase 代币化美股架构遭质疑
Coinbase 在 6 月 16 日举办的 System Update 发布会上宣布了一项雄心勃勃的计划：向非美国地区用户提供代币化美股服务。该平台声称，这些代币将实现 1:1 足额储备，持有者可享有完整股东权益、获得分红，还能出借代币赚取收益或用作抵押品。然而，这一看似诱人的产品很快引发了业内专家的质疑。
Galaxy Digital 研究主管 Alex Thorn 对 Coinbase 代币化股票的法律架构提出了尖锐批评。他指出，Coinbase 虽然宣称这类代币代表真实股权所有权，却未披露支撑该说法的法律架构细节。根据 Thorn 的分析，Coinbase 很可能采用第三方发行方包装层模式，这与该公司对外宣传的真实股权存在根本性矛盾。
在包装层模式下，底层股票被存放于第三方投资载体，然后将载体份额代币化。这意味着代币持有者与发行股票的上市公司之间不存在直接法律关联。分红、股东投票权等权益承诺并非来自底层股票的上市公司，而仅存在于代币持有者与包装机构的服务协议中。这种架构与 Coinbase 宣传的完整股东权益存在显著差异。
Thorn 将这种模式与 xStocks 进行了对比，认为两者在法律架构上高度相似，都属于离岸市场运营、仅对非美国用户开放的模式。这与 Galaxy 和 Superstate 主推的发行方直连模式形成鲜明对比。在直连模式下，投资者可以与发行资产的实体建立更直接的法律关系。
Coinbase 还宣布推出部署在 Base 公链上的 B20 代币标准，这是一套分层式、基于政策管控的合规工具套件。然而，该公司并未说明如何将 B20 标准整合进代币化股票体系，这进一步加深了外界对其产品架构的疑虑。
SpaceX 代币化案例敲响警钟
就在 Coinbase 宣布代币化美股计划的同一周，市场见证了一个引人注目的失败案例。SpaceX 在 6 月 12 日以每股 150 美元的价格完成了创纪录的首次公开募股，埃隆·马斯克旗下的这家太空和人工智能公司一度成为全球市值最高的企业之一。
然而，好景不长。SpaceX 股价在上市后的前两个完整交易日飙升，市值一度超过亚马逊，甚至短暂超越微软。但从 6 月 18 日开始，股价连续三个交易日下跌，分别下跌 5% 和 3.6%。6 月 22 日，SpaceX 股价暴跌 16%，三日累计跌幅达到 24%，较发行价 135 美元大幅下挫。
这一戏剧性的价格波动为代币化证券市场敲响了警钟。SpaceX 在 2025 年净亏损 49 亿美元，2026 年第一季度亏损 42.8 亿美元。尽管看好马斯克的投资者对公司长期回报抱有期待，但短期内的巨额亏损和股价剧烈波动暴露了代币化证券在价格发现、流动性管理和投资者保护方面的潜在风险。
SpaceX 在 6 月 22 日还宣布发行高级无担保债券，并披露截至 6 月 19 日持有 1008 亿美元现金及现金等价物。这些信息的披露时机与股价暴跌同步，引发市场对公司财务状况和融资需求的进一步关注。
行业融合背后的合规挑战
L0047|作为行业观察,Coinbase 的代币化股票计划体现了传统金融与加密行业深度融合的趋势。该公司在同一场发布会上推出了覆盖交易、借贷、支付、链上基础设施四大领域的 21 款新产品,包括加密货币与股票期权交易、现实资产及 IPO 前标的永续合约、面向企业合规链上交易的 Base 隐私平台,以及与 Better 合作推出的比特币抵押贷款等。
Coinbase 还推出了 Coinbase Advisor，一款内嵌在应用程序内的 AI 投资工具。该工具已完成美国证券交易委员会注册投资顾问资质和美国全国期货协会商品交易顾问资质备案，初期仅对美国地区 Coinbase One 会员开放。这显示出 Coinbase 在拓展传统金融品类时对合规要求的重视。
然而，代币化股票业务的合规挑战远比 AI 投资顾问复杂。根据 Galaxy 研究团队的分析，代币化股票市场存在多种发行模式，包括发行方直连模式和第三方包装层模式。不同模式在监管合规、用户体验和法律风险方面存在显著差异。
包装层模式虽然可以绕过某些监管限制，在离岸市场运营，但也带来了一系列问题。首先，投资者权益保护可能不如传统证券市场完善。其次，由于中间存在第三方包装主体，投资者与底层资产发行方之间缺乏直接法律联系，在出现纠纷时可能面临维权困难。第三，这种模式的透明度较低，投资者难以充分了解其法律架构和潜在风险。
托管与基础设施的关键角色
L0057|从行业基础设施角度来看,代币化证券市场的健康发展离不开可靠的基础设施支持。在传统证券市场,托管机构扮演着保护投资者资产、确保交易结算、维护市场秩序的关键角色。代币化证券等新兴趋势正推动整个托管行业面临新的技术和监管挑战。
L0059|对于机构投资者而言,数字资产市场的参与需要解决资产安全、合规要求、操作效率等多方面问题。专业的数字资产托管服务通过 SOC 2 Type 2 和 ISO 27001 认证标准提供安全保障,并支持复杂的交易和结算流程。
Securitize 和 tZERO 之间的专利纠纷也反映出基础设施层面的竞争。代币化证券的技术实现涉及区块链协议、智能合约、身份验证、合规控制等多个环节，每个环节都可能涉及专利技术。谁掌握了关键技术专利，谁就在市场竞争中占据优势地位。
Coinbase 推出的 B20 代币标准试图建立一套标准化的合规工具套件，这对行业发展具有积极意义。然而，如果该标准的法律基础不够扎实，或者在实际应用中无法有效保护投资者权益，反而可能给市场带来新的风险。
监管前景与市场展望
代币化证券市场正处于快速发展阶段，但监管框架尚未完全成型。不同司法管辖区对代币化证券的监管态度和要求存在显著差异，这给跨境业务带来了复杂的合规挑战。
Coinbase 选择仅向非美国用户提供代币化美股服务，显然是出于规避美国监管的考虑。然而，这种离岸运营模式是否能够长期持续，取决于各国监管机构的态度和政策演变。如果主要司法管辖区收紧对离岸代币化证券业务的监管，这类产品可能面临重大调整甚至被迫退出市场的风险。
Securitize 和 tZERO 的专利纠纷也可能引发监管机构的关注。如果专利权的过度集中阻碍了市场竞争和创新，监管机构可能介入调查，甚至要求相关企业开放专利或进行强制许可。这将对整个行业的竞争格局产生深远影响。
SpaceX 股价的剧烈波动提醒投资者，代币化证券并非没有风险的投资工具。尽管区块链技术可以提高交易效率、降低成本、增强透明度，但它无法改变底层资产的基本面和市场风险。
展望未来，代币化证券市场的发展将取决于多方面因素：技术标准的统一、监管框架的完善、市场基础设施的成熟、投资者教育的深入等。只有在这些方面取得实质性进展，代币化证券才能真正实现其变革传统金融市场的潜力，为投资者带来实实在在的价值。
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